开始降低现金持有水平吧

上文提要，没看到实际all clear信号，6月17日的反弹可能只是短暂反弹，但是也是可以部分买入的阶段。又过了一周，有些迹象或许探讨一下。

周二美股下跌，但没看到什么动因，应该就是认为反弹不真实吧。然后周三美国GDP修正-1.6%，可是市场没继续下跌，而是三日的震荡。30日出的5月PCE，4.7，比4月PCE下降0.2%。结果周四震荡，开盘就跌1.5%，收盘才拉回来。可是还记得一个月前吗，当时pce也是比3月的数值下降0.3%，当天标普升2.5%。隔了一个月，气氛不同了。油价目前还尚没见到强力反弹的情况。然后是债率，连跌两周10年债率。fed六月会议后，由3.5%下跌到2.9%。上周文中表示我还没确定现在市场是怕通胀，或是怕衰退。可也以上的动态或许给了一些提示。

首先PCE的反应不一样。5月时市场最牵动市场神经的是通胀问题，到4月pce环比下跌，市场的主观意愿是希望已经目前已经处于，或接近通胀顶部。但5月的CPI令市场三个交易日杀跌9.5%。而在这周四的PCE并没出现这种释放的反弹，而是先跌升，来回拉锯的反应。债看油价和债率在fed会议后的回应，这应该是市场认为fed的操作将有效打击通胀。需求被压抑，经济下行，所以债率也走低。我认为这表明市场从担忧由通胀已经过度到担忧衰退。换个说法，6月16日fed加息0.75，标普下跌25%作为对通胀的定价。

为什么要区分开到底市场怕通胀或怕衰退呢？我认为如果定价通胀，起码在6月cpi公布后，市场可能震荡但应该不会再次出现缺口跳空三乌鸦。现在通胀问题比较复杂，供应链，政治，疫情等等，通胀到什么时候其实没多少人心里有底。要是现在市场情绪已经把加息定价，接下来衰退其实就是市盈率的问题，相对比较好办。市场比较能接受衰退，因为衰退相对较容易推断到哪里，而且股市总会比经济衰退更早触底。然后衰比较严重的话，市场是会赌fed将180度改变态度。

虽然通胀非常高，但上周也对比过现在的financial condition，把08年对号不太妥当，大面积衰退的几率应该不高。先看看刚做了压力测试的银行股，很多银行股在去年10月开始高位盘整。我记得去年这个时候的JPM市盈率在18左右，2倍pb。现在回到8倍左右。巴菲特抄底的花旗银行市盈率现在是6。再看美光今天财报，预期悲观，目前市盈率不到7倍。对上一次美光到达这水平是2016年1月，PB不到一倍。SMH现在也远低于标普表现，跌39%。我想表达他们不是已经跌到很便宜的位置，而是这两个敏感在这6到8月以来不断地对将要来的衰退作出反映。或许最糟糕的情况或拐点没到，但股价往往是早于实际情况触底。我觉得目前不是100%反映衰退，也应该七八成了。

终于来到重点，Investment Clock，我是看fidelity clock为主。这部分可能要花一些时间去回溯和整理。Clock分四阶段，第一阶段recovery。3月疫情爆发，世界封城后两个月后开放，5月就设为第一阶段开端。图中最外的蓝色圈叫你买telecoms，第二圈深蓝色的叫你买tech&material。第三圈叫买consumer discretionary。最里面的叫你买增长股。其实不就是什么股都可以买嘛。两年前复苏阶段的确买什么都升。

然后到第二阶段overheat，最外的一圈告诉你telecom不能买了，要买工业股。但是第二圈显示tech&material仍然适合在此阶段。而第三圈显示要改买油气。最里面的也叫你停止不能再买增长股，要改买价值股。同时它提醒这阶段的yield curve会下跌状态。现在回想，2021年3月，增长股全线崩溃，而银行材料工业能源这些价值股仍然上涨。当然能源是一直涨的。tech也是先跟随增长股跌一跌，之后又在新高。而Yield curve 也是开始进入下跌模式。所以，这一切都按照这个clock的剧本在进行。

再到第三阶段Stagflation，我以今年2月大宗商品触顶为划分，事有凑巧遇上俄乌战，市场开始玩防守。这正正和第三阶段对上号。这阶段，增长，科技，工业，材料，价值股都不能买，只能买油气，公用，医药，刚需品板块或现金。是不是跟近期市场真实动态一模一样呢？cnbc的分析师都在喊破喉咙狂呼买入医药和能源。

看目前市场环境，我们肯定是处于第三阶段。关键到了，到底我们跨越了第三阶段了吗？先看yield curve，开始走平。然后看油气，在6月8日开始下跌，天然气现在回落了42%，原油下降12%而已。这也可能是美国进入夏天，对天然气实质需求下降有关，但汽油还是比较刚需的。无论如何，我们在第三阶段还是确定的，而且应该不在这阶段的早期。如果跨越第三阶段，进入第四个阶段，公用，油气不能买，但医药，金融，刚需和非刚需都可以买。

看这三阶段，就知道这两年一切都是on the schedule。第四阶段就是个周期重置的阶段，基本是复苏的前奏。这clock里面看到第四阶段一点是yield curve 开始往上陡峭。这里我用了10年期和2年期对比，陡峭不明显，但用30年对比10年或2年期还是比较明显的。可能要看银行股的财报。如果财报后，银行股能稳住，说明市场认同这个第四阶段的开端，很可能我们就进入了第四阶段了，离火力全开的日子可能就不远了。股神不知道是不是看到呢，已经超前部署了花旗银行。

正因尚未知道在第三阶段的那个位置，所以我还是买了cover call etf和超前买入一些债券etf，和一点点科技股，fb不知道还算不算科技股。算是半攻半守嘛，现金还是比较多。现在估计还可以再减一些。

总结，结合这两三星期的动态，哪里底还是没办法推断，但我的感觉上少了些悲观。现在假设市场已经对通胀定价，非农和cpi带来的波动可能就少一些。当然要看下周标普的走势。反弹多了，之后还是会震荡，但如果下跌，非农和cpi应该不会再带崩标普。我觉得消费者信心还是比较重要的。当然近期最重要的还是财报。最后我觉得要看smh。我觉得半导体现在某程度是经济的先行指标。现在的产品所用的晶片是10年前的几倍到十几倍。smh有11年没下破的200周K线，守不守得住，可能反映市场对经济的看法，值得关注。暂时这样。再观测。